1 月 28 日盤後，微軟公布 FY26 第二季（2025 年 10 至 12 月）財報：營收 813 億美元、年增 17%，營業利益 383 億美元、年增 21%，雙雙優於市場預期。但隔天（1 月 29 日）股價反而暴跌 10%、收在 433.50 美元，成為道瓊指數當日最大拖累，媒體估算單日蒸發約 3,600 億美元市值。
一套「超預期」的財報換來一場劇烈賣壓，原因在於市場把焦點從本季數字移開，轉向兩個更難回答的問題：AI 資本支出的回收時程，以及微軟與 OpenAI 之間越綁越深的會計關係。
數字本身很漂亮
Microsoft Cloud 營收 515 億美元、年增 26%；Azure 與其他雲服務年增 39%（固定匯率 38%）。三大部門中，生產力與業務流程營收 341 億美元（+16%）、智慧雲端 329 億美元（+29%），個人生產運算 142.5 億美元（-3%）是唯一萎縮的部門。更受矚目的是商業剩餘履約義務（RPO）達到 6,250 億美元、年增 110%——客戶已簽約、尚未履約的雲承諾在一年內翻倍以上，多數與 AI 需求相關。
OpenAI 帳面收益撐起的淨利
GAAP 淨利 385 億美元、年增 60%，稀釋後 EPS 5.16 美元。但拆開看，單季認列的 OpenAI 投資帳面收益就貢獻了 76 億美元淨利、每股 1.02 美元；去年同期則是認列 9.39 億美元損失。換句話說，GAAP 淨利的暴增有一大塊來自持股估值的會計波動，而非本業。非 GAAP 淨利 309 億美元、年增 23%，才更接近經營現實。這也是投資人緊張的第一個來源：OpenAI 的估值起伏，現在會直接攪動微軟的損益表。
資本支出近乎翻倍
現金流量表顯示，本季不動產與設備增購金額達 299 億美元，去年同期僅 158 億美元——一年內接近翻倍；上半財年累計已達 493 億美元。Reuters 報導，華爾街開始質疑這些投入何時轉化為營收成長，而微軟對 OpenAI 的集中曝險讓問題更複雜。同一波財報季裡，Meta 因 AI 驅動的廣告收入成長而上漲，兩家對 AI 支出的「市場待遇」對比鮮明。
市場在計較什麼
Investopedia 的市場總結點出矛盾：營收與獲利都擊敗分析師預期，股價仍跌 10%。答案不在這一季，而在折現模型裡：當資本支出曲線比 AI 收入曲線更陡，即便絕對數字漂亮，估值也會被重估。這也不是微軟獨有的問題——這波賣壓讓整個軟體業的「AI 支出焦慮」再起，軟體類股年初以來一度跌逾一成。
對 AI 產品團隊的啟示
第一，6,250 億美元 RPO 是最值得追蹤的單一數字：企業 AI 需求已用合約鎖定，未來數季的 Azure 成長有底。第二，平台商的 AI 投入正在變成其他人的成本基礎——建立在 Azure 或 OpenAI 上的產品，定價與毛利會隨這些財報的節奏波動（我們在2026 年開年展望提過算力開支的連鎖效應）。第三，OpenAI 收益的認列方式提醒技術選型者：你依賴的供應商，本身正深度鑲嵌在另一家公司的會計命運裡，集中風險已經是供應鏈層級的問題。
參考來源
- FY26 Q2 press release — Microsoft Investor Relations
- Markets News, Jan. 29, 2026 — Investopedia
- Investors punish Big Tech AI spending that delivers slower growth — Reuters
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